Pesando el aire: cómo valorar una productora de contenidos

Hace bastante que dejaron de ser la gallina de los huevos de oro. Sin embargo, hubo una época, hace no mucho, en que una productora de cine o televisión en España podía ser un negocio muy jugoso.

A finales de los 90 y primeros años del nuevo siglo, los cambios legislativos de distinto signo habían generado un sistema de incentivos, ayudas y subvenciones a la producción cinematográfica que hacían relativamente fácil rodar y estrenar una película sin que el productor tuviera que arriesgar su patrimonio. Y, lo que era mejor (y más sorprendente): sin necesidad de que la película acabara siendo un gran éxito.

Por lo que respecta a las productoras de televisión, la dura competencia entre Televisión Española, Antena 3, Telecinco, las autonómicas, el Plus y las plataformas digitales, configuraron un mercado de lo más atractivo para los productores independientes, que se convertían en promotores y contratistas de contenidos, asumiendo prácticamente ningún riesgo: si el producto no tenía audiencia y la televisión cortaba la emisión, era la propia cadena la que asumía todos los costes (en realidad, y salvo muy contadas excepciones, el auténtico “productor” siempre fue la cadena).

Con estos mimbres, cierto talento para inventar contenidos, y muchos y buenos contactos en las cadenas, no sólo era muy complicado arruinarse en este sector sino que se hicieron auténticas fortunas al albur del crecimiento del negocio televisivo, público y privado. Y como en toda industria donde se mueve dinero, pudimos asistir a la ejecución de un relevante número de operaciones corporativas en las que las productoras más atractivas y exitosas fueron cambiando de manos, incorporando importantes socios (industriales y capitalistas), uniéndose a conglomerados de comunicación y, en la mayoría de los casos, haciendo aún más ricos a sus fundadores.

Y aunque mucha gente hizo dinero relativamente fácil con estas transacciones, el establecimiento del valor de las productoras nunca fue sencillo. Ha pasado mucho tiempo pero las complicaciones para valorar han persistido debido a la propia naturaleza de los negocios, a pesar de que, como se dice en la famosa película, aquel es un mundo que “sólo existe ya en los libros de historia”.

Los métodos de valoración de una empresa más aceptados son aplicaciones de la valoración de acciones y otros activos financieros. Las dificultades viene porque estas fórmulas están basadas en una hipótesis que raramente se cumple en una productora de contenidos (especialmente en las de televisión): la estabilidad de sus rendimientos a largo plazo (que son traídos matemáticamente al momento actual, determinando así el valor de la empresa).

Como decíamos al principio, hace tiempo que las productoras dejaron de ser la gallina de los huevos de oro. Quizá ahora los huevos son más escasos (y raramente son preciosos), pero el problema que siempre ha existido es que ha sido casi imposible aventurar el número de huevos que la gallina pondría y, en muchos casos, si a cada puesta, serían los últimos que podríamos recoger.

Y entonces ¿cómo valorarlas?

Ya sea con el objetivo de vender una empresa (o un catálogo), ponerla en valor para obtener financiación para nuevos proyectos o adquirir una productora de contenidos, responder a la anterior pregunta requiere identificar la problemática específica que surge en los diferentes tipos de productoras:

• Financiación del cine y financiación de televisión: es muy relevante aclarar de partida que la forma de financiar un producto cinematográfico (o de animación) tiene bastante poco que ver con la de un programa o una serie para televisión. En el primer caso, el productor de cine aborda un proyecto que habitualmente le va a costar “levantar” una media de dos años y en el que va a tener que recurrir a un complejo entramado de fuentes de recursos (ventas a televisiones, preventas internacionales, subvenciones públicas, préstamos puente, coproducciones, incentivos fiscales, etc…). Una vez armada la financiación, retendrá la propiedad del producto (o una parte significativa del mismo) y una relevante participación en sus rendimientos futuros, conformando así un activo que será preciso tener en cuenta a la hora de establecer la valoración de su empresa. En el caso de las productoras de televisión, es la cadena quien suele pagar la práctica totalidad de la producción y retiene la mayor parte de los derechos de explotación de la obra por lo que estas productoras no suelen ser propietarias de activos muy valiosos (con excepciones, que será preciso identificar).

• Catálogos y librerías: son los activos mencionados, conformados por un conjunto de derechos de explotación sobre producciones audiovisuales (películas de cine, series de televisión, productos de animación, documentales, formatos de entretenimiento, etc…). La sistemática de su valoración ha de pasar necesariamente por una revisión legal de los contratos y documentos que sustentan dichos derechos. La complejidad de de los mismos es bastante grande, debido a que es necesario individualizarlos por cada medio de explotación (llamado habitualmente “ventana”; por ejemplo: salas de cine, televisión en abierto, dvd, derechos digitales , etc…), por cada territorio geográfico y, también, por su extensión temporal. A todo ello pueden sumarse especificaciones concretas, como el número de pases posibles, sistemas de derechos compartidos o determinadas obligaciones (como la de liquidar su participación a los coproductores). Es comprensible por tanto que, en cuanto se dispone de un catálogo de tamaño medio, la complejidad de la gestión haga necesario disponer de una base de datos operativa y bien mantenida.

• El funcionamiento de los mercados: es la parte más sensible y donde fallan la mayoría de las valoraciones, realizadas habitualmente por buenos técnicos que dominan la mecánica de una valoración pero que desconocen cómo se compran y se venden los diferentes tipos de contenidos. En este momento es preciso adoptar una serie de hipótesis sobre cómo se van comercializar las producciones audiovisuales. Si se trata de derechos de librería, es necesario conocer el momento del ciclo de vida en el que se encuentran para lo que resulta imprescindible disponer de buena información histórica de ventas. En el caso de nuevas producciones planteadas en un plan de negocio, será preciso concluir sobre la verosimilitud de sus calendarios de producción, sus costes y márgenes previstos, mecanismos de financiación así como sobre las hipótesis adoptadas para su comercialización (precios, clientes…) en función de datos históricos, de los que conviene no separarse demasiado (a todos nos puede tocar la lotería, pero yo llevo jugando años y no hay manera…). Poder disponer aquí de un asesoramiento cualificado, desde un punto de vista comercial y financiero, sobre el funcionamiento de los mercados de contenidos en los que se mueve la productora, resulta determinante para poder realizar un trabajo razonado y capaz de fundamentar el valor asignado.

• Las nuevas formas de explotación: gracias a Youtube, Netflix y otras plataformas digitales y Over The Top, muchos catálogos que languidecían en oscuros almacenes van a poder tener una segunda vida basada en explotaciones long tail. Existen determinadas empresas (como Viewin, dentro del grupo Secuoya), que se dedican a optimizar este tipo de ingresos que van a cobrar mayor relevancia cada vez.Desde el punto de vista de una valoración, su complejidad radica en la dificultad para establecer previsiones a muy largo plazo sobre un mercado incipiente y en evolución permanente, en la escasez (o inexistencia) de datos históricos y en las diferencias que pueden existir entre una explotación individualizada y otra basada en la agregación de volúmenes relevantes de derechos. De igual manera, suele existir una incertidumbre legal, difícil de despejar, sobre la disponibilidad de derechos sobre unos contenidos que fueron generados o adquiridos cuando estos nuevos medios no existían, por lo que cierto asesoramiento legal será necesario para concluir sobre sus posibilidades.

Éxito y fracaso de las producciones

Se cuenta que David O’Selznick, el mítico productor de Lo que el Viento se Llevó, tenía colgado un cuadro en su despacho con la leyenda siguiente: “En este negocio, nadie sabe nada”.

Y es que, en todo trabajo de valoración, tras haber cubierto perfectamente todos los aspectos problemáticos mencionados (obtención de la información, mecánica de valoración, asesoramiento comercial y financiero…), al final acabaremos topándonos necesariamente con el enigma más esotérico de todos y que merecía un capítulo aparte: el efecto que el éxito y el fracaso de los contenidos tiene sobre las valoraciones.

En un negocio que tiene mucho que ver con el arte y con aspectos tan inciertos como la respuesta del público ante un determinado film o programa, aventurar un determinado nivel de éxito resulta especialmente complejo (por no decir imposible) hasta para los expertos más curtidos.

Las soluciones que habitualmente se plantean vienen determinadas por el nivel de riesgo que se asocie a un determinado valor, que podemos medir como la desviación de las previsiones contenidas en el plan de negocio sobre los datos históricos. En cualquier caso, se trata de una perspectiva estática que no resuelve del todo el problema, pues los mercados evolucionan y es preciso intentar identificar las tendencias y adoptar hipótesis razonadas sobre las mismas. Para ilustrar esto, cualquiera que observe la evolución que ha tenido la asistencia a las salas de cine en la última década, se hará una idea de la dificultad de fundamentar la valoración en estos aspectos.

Otra solución práctica, y muy aplaudida por los compradores de empresas en momentos de incertidumbre, consiste en vincular una parte del valor a la consecución real de los objetivos del plan de negocio, ya sea mediante precios contingentes o aplazamientos del pago. Sin embargo, esta fórmula no está tampoco exenta de dificultades, como su objetivación y la formulación de las garantías que suele pedir el comprador para asegurarse el cumplimiento de los pagos. En muchas ocasiones, sobre todo hace unos años, cuando estas empresas tuvieron tantos pretendientes, plantear un valor contingente y asociado a objetivos descalificó a los “novios” más conservadores en beneficio de los más arriesgados (más vale pájaro en mano…).

Valorar productoras, un deporte de riesgo

Después de haber visto de todo en este sector tan turbulento y complejo de cuantificar, creo que el mejor consejo que se puede dar a todo aquel que se vea implicado en un proceso de valoración de una productora (sea cual sea el fin perseguido) es que obtenga un asesoramiento cualificado y experimentado. Probablemente no será barato (y si lo es, desconfíe) pues la complejidad es elevada y el proceso a realizar suele ser laborioso. La ventaja de un buen trabajo no sólo redundará en un valor razonado y defendible sino también en un conocimiento profundo de la empresa, sus posibilidades y la calidad de sus activos y métodos de gestión.